A menos accionistas, menos venta a crédito
Saffi, Pedro; Sturgess, J.
Editor: IESE
Documento original: Equity lending markets and ownership structure
Año: 2009
Idioma: Inglés
En los últimos años, la venta de acciones a crédito ha sido mal vista e incluso se ha prohibido temporalmente en el mercado bursátil del Reino Unido y Estados Unidos. Esta práctica consiste en que los inversores tomen prestadas acciones y las vendan, con la esperanza de que el precio descienda y, así, volver a comprarlas más tarde y obtener beneficios. El éxito se basa en el supuesto de que el precio de algunas acciones es más elevado de lo que debería. En este caso, se podría pensar que, en realidad, los vendedores a crédito están haciendo un favor al público, revelando el valor real de estas acciones.
Sin embargo, los más escépticos señalan que, si una empresa se ve asediada con agresividad por parte de arbitrajistas, el precio de sus acciones podría disminuir injustamente. Esto es lo que algunos creen que sucedió en Gran Bretaña con el prestamista hipotecario HBOS, y es la razón por la que la venta a crédito se encuentra en el punto de mira en la actualidad.
Pero los arbitrajistas no son los únicos implicados en la venta a crédito. Los mismos inversores deciden la cantidad de acciones a prestar, hecho que podrían usar los vendedores a crédito con el fin de poder apostar sobre la bajada de precios. ¿Por qué lo hacen, teniendo en cuenta que esto podría reducir el valor de sus inversiones? Y sobre todo, ¿por qué motivo inversores institucionales “sensatos”, como fondos de pensiones y entidades aseguradoras con horizontes de inversión a largo plazo, quieren prestar sus acciones? Una respuesta podría ser que, con una rotación de cartera tan baja, los inversores institucionales necesitan generar dinero contante de alguna manera. Los honorarios que obtienen por prestar sus acciones suponen un bonito negocio.
Sin embargo, todavía nadie ha examinado qué propietarios institucionales eligen prestar acciones, y qué impacto esto provoca en el mercado de la venta a crédito.
En este aspecto se centra el artículo “Equity Lending Markets and Ownership Structure”. Los autores, Pedro A.C. Saffi y Jason Sturgess, consideran que la concentración de acciones en manos de unos pocos inversores institucionales dificulta la venta a crédito.
Cómo obtener acciones
Para averiguar cómo afecta la estructura de la propiedad de una empresa al mercado de préstamos participativos, los autores emplearon un conjunto de datos privados sobre suministro de préstamos, precio de préstamos y cantidades entre enero de 2005 y junio de 2008. Su interés no se centraba sólo en el impacto que puede causar una institución que posee acciones de una empresa, sino también en el efecto que puede provocar la concentración de esta propiedad.
Una empresa con un elevado nivel de concentración de la propiedad tiene unos pocos inversores que poseen grandes bloques de la empresa, en lugar de muchos inversores con pocas acciones. Los inversores que disfrutan de una gran parte del pastel de la empresa suelen ser más controladores; por tanto, la concentración de una empresa debería influir de forma significativa en las prácticas prestamistas. Los autores demuestran las siguientes hipótesis:
1. La concentración de inversores institucionales mantiene las acciones bien sujetas. Se suele dar por hecho que los inversores institucionales son pasivos por naturaleza y que pocas veces se inmiscuyan en la dirección. Es posible que esto sea así cuando los inversores poseen pocas acciones de una empresa. Pero cuando la propiedad está concentrada entre unos pocos inversores, éstos sí restringen el suministro de préstamos con la finalidad de mantener elevado el precio de las acciones.
2. Los inversores pagan más por tomar prestadas acciones de aquellas empresas en las que la propiedad institucional está concentrada. La cantidad de acciones que se pueden tomar prestadas solamente tendrá importancia para la venta a crédito si afecta al coste que resulte de tomarlas prestadas o a su demanda. Algunas acciones pueden convertirse en “especiales” de cara al mercado, con elevados cargos originados por un préstamo. Por ejemplo, el coste de tomar prestadas acciones en Northern Rock (una institución hipotecaria británica que quebró en 2007) alcanzó más del 20% durante un corto espacio de tiempo. Otras de las restricciones incluyen la volatilidad de las acciones y el riesgo que corren los arbitrajistas a la hora de tomarlas prestadas.
Las acciones pueden prestarse mediante contratos a plazo fijo o plazo abierto. Con el primer tipo de contrato, los vendedores a crédito saben con seguridad que no tendrán que devolver las acciones antes del vencimiento del préstamo, salvo que así lo quieran. Sin embargo, el segundo tipo de contrato puede causar problemas a los vendedores a crédito, ya que los prestamistas pueden pedir en cualquier momento que se les devuelvan sus acciones. Si esto sucede en periodos en los que las compras de acciones son escasas, los arbitrajistas pueden perder dinero.
Los autores consideran que, cuando la propiedad institucional está concentrada, no sólo los cargos originados por préstamos son más altos, sino que también aumenta el resto de las restricciones de la venta a crédito. Las acciones suelen ser más volátiles y se ofrecen menos contratos a plazo fijo. En general, resulta mucho más arriesgado tomar prestadas acciones de inversores institucionales muy concentrados, puesto que los costes de estas acciones pueden fluctuar más.
3. Cuanto mayor sea su precio, más fuerte será su caída. A pesar de que la demanda de acciones procedentes de inversores institucionales concentrados es menor, hay arbitrajistas que sí que las toman prestadas. ¿Por qué?
Los autores sugieren que, cuando se toma prestada este tipo de acción, se debe partir de la premisa de que el precio descenderá significativamente, hecho que ofrece al vendedor a crédito la posibilidad de obtener algún beneficio. De esta forma, compensar el riesgo y el gasto que supone tomar prestada la acción.
Consideran que el rendimiento negativo generado como consecuencia de un choque de demanda afecta más negativamente a las acciones de los propietarios institucionales concentrados.
Los autores concluyen que la estructura de la propiedad es un importante factor que juega un papel decisivo en el suministro de préstamos participativos y en las restricciones de la venta a crédito. El hecho de que, en una empresa, la propiedad esté concentrada acostumbra a ser negativo para la venta a crédito, porque reduce el suministro de préstamos disponibles y, en general, la actividad de préstamos participativos.
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