El Lunes Negro del 19 de octubre de 1987 o los atentados terroristas del 11 de septiembre de 2001. Cuando lo que parece imposible sucede, tiene una repercusión masiva y en retrospectiva resulta predecible, estamos ante un “cisne negro”. El profesor del IESE Javier Estrada, que ha estudiado este fenómeno durante los dos últimos años, analiza los mercados emergentes para medir el efecto de las variables atípicas en la rentabilidad de las inversiones.
¿Cómo saben los inversores cuándo entrar o salir de la Bolsa? ¿Realmente pueden predecir estas variables atípicas? Al igual que ocurre en la naturaleza, los acontecimientos conocidos como “cisnes negros” son poco frecuentes, pero aún lo es menos -asegura el autor- invertir con éxito a largo plazo en los mercados emergentes, basándose en el market timing.
Creemos que invertir es colocar nuestro dinero en algún sitio y limitarnos a esperar a que nuestro capital crezca sin prisa pero también sin riesgos. Para muchos, las variables atípicas son tan improbables como que los burros vuelen.
Pero esta certeza parte de la creencia estadística en una distribución normal de los retornos. El profesor Estrada pone en duda esta creencia, de la que afirma se abusa en el mundo de las finanzas.
El autor ha estudiado más de 110.000 retornos diarios en 16 mercados emergentes. Los resultados muestran que, al contrario de lo que se cree, todos los mercados tuvieron fluctuaciones diarias muy importantes.
El retorno máximo diario más alto se dio en Corea del Sur (51,24%), con una media del 24,5% en todos los mercados analizados. El retorno mínimo diario más bajo también se registró en Corea del Sur (-51,16%), con una media del -20,27% en todos los mercados. Todos menos México registraron un grado importante de asimetría, y todos tuvieron exceso de kurtosis (los denominados fat tails, que hacen que los retornos positivos y negativos sean mayores que lo que indica la distribución normal).
Por tanto, si los inversores dieron por sentado una distribución normal de los retornos, tal y como seguramente hicieron muchos, significa que subestimaron el riesgo.
Después de todo, los burros podrían volar
Ningún mercado emergente está libre de fluctuaciones, ¿pero con qué frecuencia se producen variables atípicas en comparación con lo que esperamos?
Estrada define “variables atípicas” como aquellos retornos diarios que se apartan más de tres desviaciones estándar de la media. Sus resultados indican que son más frecuentes de lo que muchos académicos nos hacen creer.
En Argentina, por ejemplo, durante el periodo estudiado sólo se esperaban 10 variables atípicas negativas, cuando en realidad se produjeron 29. Del mismo modo, se previeron sólo 10 variables atípicas positivas, cuando al final se observaron 80. Es decir, se produjeron más de cinco veces más variables atípicas de lo que se esperaba.
En el conjunto de todos los mercados se observó una media de 111 variables atípicas, casi seis veces más de las 19 esperadas.
¡Imagine cuánto dinero podrían haber ganado los inversores si hubieran podido predecir todas esas variables atípicas!
¿Un gran impacto? Desde luego. ¿Fácil de predecir? No.
Si las variables atípicas se producen mucho más frecuentemente de lo que pensamos, ¿cuál es su impacto en la rentabilidad a largo plazo de las carteras de los inversores?
El autor muestra cuánto dinero habrían tenido los inversores al final de cada periodo de muestra del mercado si no hubieran movido su dinero. Luego compara esta riqueza terminal con la que podrían haber alcanzado si se hubieran perdido los 10, 20 y 100 mejores días en cada mercado. Esto hubiera supuesto, de media, una disminución del 69,3%, 84,8% y 99,4% de la riqueza final respecto a la inversión pasiva. Por su parte, haber evitado los 10, 20 y 100 días peores habría implicado un aumento de la riqueza final del 337,1%, 1.060% y 381.672,6%, de nuevo respecto a la inversión pasiva.
Estas cifras muestran que la rentabilidad a largo plazo no se crea lenta ni constantemente a lo largo del tiempo. En realidad, las ganancias vienen determinadas por una serie de subidas y bajadas muy fuertes. Pero, desgraciadamente, es extremadamente improbable que los inversores puedan determinar, y hacerlo con regularidad, qué días han de entrar o salir del mercado. Para ilustrarlo, 10 días representan tan sólo el 0,15% del número total de días del mercado medio analizado en el estudio. Por tanto, saber de antemano qué días va a ocurrir un cisne negro es prácticamente imposible.
En lugar de intentar adivinar, diversifique
“Intentar predecir la proporción insignificante de días que determina una gran creación o destrucción de riqueza es un ejercicio inútil, como jugar a la ruleta”, concluye Estrada.
Todo indica, pues, que los inversores han de aprender a vivir con los “cisnes negros”. Más aún si invierten en los mercados emergentes, donde el impacto de los cisnes negros en la rentabilidad a largo plazo es todavía mayor que en los mercados de los países desarrollados.
Pero no todas las variables atípicas son negativas, por lo que los inversores deberían poner los huevos en distintas cestas. En lugar de intentar jugar a ser adivinos, Estrada les recomienda diversificar su cartera para protegerse, aunque sea mínimamente, de los “cisnes negros” negativos y, al mismo tiempo, sacar partido de los positivos.